Le società di private equity si stanno trovando davanti a una nuova, deliziosa realtà: un esercito di aziende in bilico tra la vita e la morte, né in grado di prosperare né di morire davvero, immobili nei portafogli come zombi senza pace. Queste così dette “zombie companies” sono imprese che non crescono, che a stento producono abbastanza liquidità per pagare il debito e che, sorpresa, non attirano acquirenti nemmeno svendute. La ciliegina sulla torta? Queste creature sono intrappolate nel bilancio dei fondi molto oltre il previsto periodo di detenzione. Benvenuti nel magico limbo degli investimenti impossibili.
Oliver Haarmann, fondatore della firma di investimenti privati Searchlight Capital Partners, ha rilasciato una perla di saggezza su CNBC: “Con l’aumento dei tassi d’interesse, la gente ha capito che si ritrovava incastrata con aziende quasi inutili, ma impossibili da vendere… Quindi ti ritrovi in questa situazione orribile in cui si parla a vanvera di zombie companies”.
Nel biennio 2020-2021, le società di private equity hanno accumulato montagne di debito a tassi “molto bassi”, felici e contenti. Poi, nel 2022, le banche centrali hanno deciso che era ora di alzare forte i tassi, e voilà: i costi per il servizio del debito sono schizzati alle stelle. Attendere pazientemente che questi “non-morti” tornino in vita è un lusso che nessuna società di PE può permettersi.
Haarmann non usa mezzi termini: “Con l’aumento dei tassi d’interesse non c’è abbastanza cash flow per continuare a investire nella crescita e, sorpresa, non ci sono nemmeno acquirenti interessati. È un problema enorme per tutto il nostro settore”.
In un passato lontano e sbiadito, le società di private equity potevano semplicemente aspettare che la tempesta passasse, rifinanziare il debito e vendere quando il mercato si risvegliava. Peccato però che oggi quel congelamento dura così tanto da far impallidire chiunque, persino i veterani del settore. Oliver Gottschalg, professore alla HEC Paris e studioso del private equity, lo definisce senza fronzoli: “La macchina è inceppata”.
Gottschalg spiega che senza distribuire profitti, gli investitori (detti LPs, o limited partners) non hanno liquidità da investire in nuovi fondi. Risultato? Il settore è bloccato, con una montagna di asset “zombie” sempre più numerosi e difficili da smaltire. Che nostalgici i tempi della crisi del 2008, quando almeno si poteva in qualche modo sperare in una sistemata.
Secondo la società di consulenza PwC, il capitale immobilizzato in asset invenduti nei fondi di private equity ammonta a un incredibile trilione di dollari, roba da far invidia a parecchi stati nazionali. Nel frattempo, il periodo medio di “detenzione” delle aziende in portafoglio ha raggiunto il record storico di 5,6 anni, secondo i dati di agosto del gruppo di consulenza globale VDS Consulting Group. E, come ciliegina sulla torta, un numero crescente di investitori afferma di essere bloccato in fondi “zombie” che non riescono né a uscire da investimenti fallimentari né a raccogliere nuovi capitali.
Il meccanismo inceppato del private equity
Questo blocco non è un dettaglio da poco: colpisce esattamente il cuore pulsante del modello di private equity, fondato proprio sulla capacità di trasformare asset in liquidi entro tempi stabiliti. Cliffe Dekker Hofmeyr, uno studio legale specializzato, lo descrive così: “Aspettare che gli zombie si risveglino non è un’opzione per una società di private equity”. Ma che consolazione.
I General Partners (GPs), ovvero chi gestisce i fondi, spesso si aggrappano disperatamente a queste aziende “morte-vive”. Perché? Perché ammettere la sconfitta significa cristallizzare perdite che farebbero crollare le performance dei fondi e comprometterebbero la raccolta futura di capitali. Insomma, è più comodo fare finta che nulla sia successo e “rimandare il problema”.
Cliffe Dekker Hofmeyr dipinge la scena con un cinismo quasi artistico: “È più facile tenere il cadavere seduto educatamente al tavolo del consiglio che organizzare un funerale con tanto di autopsie postmortem”. La reputazione, in questo gioco, conta quanto una bomba a mano: liquefare un investimento significa confessare un pessimo giudizio e un’incapacità di salvarlo.
Lo studio legale cita l’esempio di mercati stressati come quello del Sudafrica, dove le offerte di acquisto latitano e un processo di vendita fallito finisce per stigmatizzare ulteriormente l’asset, rendendolo ancora più intrattabile. “Un fallimento nelle vendite è un incubo a sé stante, quasi quanto una liquidazione per i fondi di private equity, e la sua eco peggiora le cose rendendo l’asset ancora più invendibile”.
Forse, un barlume di speranza?
Ma non tutto è perduto, udite udite. Gottschalg indica un possibile spiraglio: la crescita degli investitori cosiddetti “mass-affluent” e del patrimonio privato, ovvero la cosiddetta “retailizzazione” del private equity. Questi nuovi capitali non si smuovono con il piede pesante delle pensioni o delle fondazioni, che pretendono rendimenti netti del 25%. No, questi soggetti si accontentano di ritorni solo del 10-12% e sono disposti a serbare pazientemente gli investimenti più a lungo.
Questa flessibilità, unita a una massa di denaro crescente, potrebbe fare da valvola di sfogo per sbloccare l’impasse. Non aspettatevi che cavalchino un cavallo di Troia per salvare imprese già rotte, ma potrebbero digerire quei “cadaveri” che ormai non rientrano più nel vecchio schema del private equity. Un po’ come un raccoglitore di scarti che fa pulizia in cantina, solo più sofisticato.
