Ah, le tanto decantate “fortezze finanziarie” delle grandi tech, quelle famose montagne di liquidità che, fino a poco fa, dovevano respingere qualsiasi nemico, anche la più minuta crisi economica. Peccato che ora, proprio quelle iper-super-multinazionali dell’intelligenza artificiale — conosciute come hyperscalers — abbiano deciso che è molto più divertente finanziare tutte le loro follie tecnologiche indebitandosi selvaggiamente sul mercato del credito. Chi l’avrebbe mai detto? Quei mostri sacri come Amazon, Meta e Alphabet, invece di mettere tutto sul conto della loro enorme cassa, si danno da fare con bond e prestiti. Cambiano le regole del gioco? No, semplicemente stracciano quel “contratto non scritto” che fino a ieri ci faceva credere che gli investimenti nel mondo AI fossero roba da azionisti coraggiosi, non da obbligazionisti rassegnati.
Secondo i dati di UBS, durante la stagione dei risultati trimestrali questi colossi hanno tutti annunciato aumenti consistenti nei loro piani di spesa in capitale per tutto il 2026, spingendo la somma aggregata prevista per gli hyperscalers AI oltre i 770 miliardi di dollari — un bel 23% in più rispetto alle previsioni iniziali. Ovviamente, questo implica anche un bel salto nel debito: tra i 40 e i 50 miliardi in più da contrarre quest’anno, portando l’emissione totale di debito pubblico per il settore a una cifra da capogiro di 230-240 miliardi di dollari.
Al Cattermole, gestore di portafoglio a reddito fisso presso Mirabaud Asset Management, ha scritto un trattato sulla rivoluzione in atto con questa nuova predilezione per i bond da parte degli hyperscalers. Dopo anni di dolci illusioni, quando ci rassicuravano che le spese folli per l’AI sarebbero state coperte con flussi di cassa interni o dal capitale azionario (quindi, “niente paura” per gli amanti della solidità creditizia), ora ci troviamo davanti a un mutamento tempestoso che capovolge il concetto stesso di affidabilità creditizia.
Al Cattermole ha detto:
“Fino a oggi, era come se il debito di queste grandi tech fossimo pronti a accettarlo senza batticuore, perché si pensava che il capitale per l’AI sarebbe arrivato solo da azionisti e cassa. Adesso, portare il capitale investito per l’AI sul mercato del debito apre un gigantesco interrogativo sulla loro affidabilità creditizia.”
Il punto di rottura che nessuno voleva ammettere
Ascoltate questa: a settembre, Oracle ha fatto una mega-uscita sul mercato obbligazionario da 18 miliardi di dollari, una delle più grandi mai viste. Non è stato l’unico, visto che anche Alphabet non è stata da meno, con un’emissione di bond da 20 miliardi, comprendente anche un rarissimo titolo a 100 anni in sterline. Siccome questo giochetto di indebitarsi è piaciuto tanto, ora gli investitori stanno guardando con occhi sgranati il carico di debito di queste società un tempo considerate praticamente immune a qualsiasi rischio finanziario.
Al Cattermole commenta:
“Per anni queste società tech con rating AA- o A erano trattate come se fossero semplicemente una montagna di soldi liquidi. Poi, all’improvviso, si ritrovano a mettere sulle spalle un debito enorme. È stato un salto improvviso, solo negli ultimi tre o quattro mesi. Ora gli investitori cercano di abituarsi a questa nuova realtà.”
Ma tant’è, la festa del debito continua. BlackRock non ha perso tempo a sottolineare che questi colossi stanno approfittando di un vero e proprio “bonanza” nel mercato del credito per colmare il divario tra investimenti correnti e ricavi futuri. Peccato che, come al solito, nessuno sembra davvero preoccuparsi che l’aumento del debito aziendale si scontra con un mercato obbligazionario già affaticato dal peso dei grandi deficit pubblici.
I paladini dei mercati non sono più così ingenui: il grosso della domanda ora riguarda come l’adozione dell’AI riuscirà a trasformarsi in ricavi concreti e profitti sostanziali, cioè nel tanto sospirato tornaconto economico. Questa ricerca spasmodica di “vincitori” e “perdenti” è il nuovo mantra per chi si crede un investitore attivo di successo.
Inutile dire che, mentre gli hyperscalers battono torrenti di soldi nel mercato del credito americano investment grade, BlackRock continua a preferire l’high yield europeo, sempre più convinta che nei territori meno ovvi si nascondano opportunità migliori. Nel frattempo, mentre il titolo Oracle declina negli ultimi sei mesi, i credit default swaps sulle sue obbligazioni — quei preziosissimi strumenti di protezione contro il default — hanno iniziato a ballare come se fossero in preda a una festa scatenata.
Per non parlare di Alphabet, che con un piano di spesa in capitale prossimo al 50% dei ricavi previsti per l’anno prossimo sta rasentando livelli semplicemente impensabili per una società “normale”.
Al Cattermole osserva:
“Non si vede una cosa del genere in una società tradizionale nemmeno in sogno. Siamo chiaramente arrivati a un punto di rottura nei cicli naturali.”
I rischi nascosti dietro lo sfarzo dell’AI
Ora, magari vi state chiedendo: cosa può andare storto? Beh, c’è chi si sta svegliando da questo torpore dorato e comincia a notare che i colossali data center, icone di questa espansione esagerata, potrebbero diventare carta straccia a causa di rapidi progressi tecnologici che migliorano l’efficienza dei chip e riducono le esigenze di capacità.
Al Cattermole ci dipinge lo scenario immaginifico:
“E se tra tre anni quei chip Nvidia venissero surclassati da qualche concorrente cinese? E io, che ho prestato soldi per cinque o otto anni, mi ritrovo a possedere un data center obsoleto già dopo tre anni? Provate a pensare alla gioia di chi detiene il debito in quella situazione.”
Shaan Raithatha, economista senior di Vanguard, ammette almeno un dettaglio confortante: le hyperscalers partono da una posizione di forza notevole, con bilanci solidi, flussi di cassa robusti e difese di mercato praticamente impenetrabili. Però, con i loro nuovi livelli di indebitamento – mai visti prima nei loro libri contabili – i rischi nascosti cominciano a prendere forma, magari sotto forma di veicoli finanziari speciali, leasing o altre astuzie contabili fuori bilancio.
Shaan Raithatha ha spiegato:
“I rischi nascosti stanno crescendo nel sistema e non sappiamo quando o se salteranno fuori. Gli investitori dovrebbero tenerne conto, specialmente quando scontano i futuri ritorni azionari.”
Insomma, quella che sembrava una tranquilla corsa all’oro dell’AI si sta trasformando in un festival del debito incrociato, con protagonisti che rischiano di scrivere una nuova, fantasiosa pagina sulla storia delle bolle tecnologiche. Gli hyperscalers stanno giocando a fare i grandi spendaccioni sui mercati del credito, ma il conto, prima o poi, arriva sempre. E quella “fortezza” che per anni ci hanno dipinto come incrollabile? Beh, forse era solo una gigantesca costruzione di sabbia.
