Nel magico mondo del credito privato semi-liquido, gli investitori stanno correndo come se non ci fosse un domani per ritirare i loro soldi, scoprendo solo adesso che quei cosiddetti fondi “semi-liquidi” non sono esattamente liquidi. Ma, tranquilli, c’è un mercato secondario definito come “robusto e in crescita” che potrebbe fare da valvola di sfogo a tutta questa frenesia da riscossione, soprattutto in un contesto dove la liquidità sembra più compressa di un concerto in metro all’ora di punta.
In pratica, gli investitori nel gigantesco mondo del credito privato, che pesa circa 3 trilioni di dollari, si trovano improvvisamente a desiderare una via di fuga, mentre i gestori di questi fondi si affannano a limitare i prelievi. Questa corsa al ritratto rischia di generare un’ondata di insolvenze e un panico da cassa che farebbe impallidire qualsiasi film catastrofico hollywoodiano.
Sunaina Sinha Haldea, capo globale dell’advisory sul capitale privato presso Raymond James, ci illumina sulla cosa: esiste un mercato secondario privato definito “robusto, in crescita e altamente innovativo”, dove gli investitori possono vendere le loro quote nei fondi privati ad altri acquirenti. Insomma, una specie di “via d’uscita” che evita ai gestori di dover svendere i prestiti sottostanti a prezzi da saldo di fine stagione.
Haldea cita per esempio Saba Capital, un hedge fund attivista guidato da Boaz Weinstein, che insieme a Cox Capital Partners ha lanciato offerte pubbliche di acquisto per quote di diversi veicoli di private debt, tra cui alcuni gestiti dal noto fondo Blue Owl Capital. Pare che Weinstein non abbia problemi a farsi vedere mentre pubblicizza la soluzione “tender” per dare una mano agli investitori della BDC (Business Development Company) a trovare una sorta di parcheggio liquido per le loro quote.
La signora Haldea ha detto a Squawk Box Europe:
“Boaz Weinstein e il suo Saba Capital sono ormai molto trasparenti nel proporre soluzioni di tender agli investitori di questi fondi di credito privato, offrendo loro delle uscite liquide. Vedremo sempre più spesso il mercato secondario come punto di sfogo per quei veicoli semi-liquidi in cui gli investitori retail forse non avevano ben chiaro che stavano maneggiando carta nient’affatto liquida. Non puoi semplicemente forzare la vendita dei titoli solo perché vuoi fare un rimborso.”
Sì, perché la crisi delle richieste di rimborso sta salendo alle stelle, facendo tremare le borse di quegli strumenti privati che, fino a ieri, facevano brillare gli occhi con rendimenti allettanti ma la liquidità promessa era, diciamo, un optional assai discutibile.
Le cosiddette “porte d’uscita” (gates) sulle uscite dai prodotti semi-liquidi stanno scattando ovunque, e non solo perché i gestori sono sadici, ma perché i clienti non comprendono che spesso si sta trattando di prodotti ideati per investitori istituzionali e poi “riproposti” in forma più seducente ai privati, con tanto di etichetta “semi-liquido”. Un’idea brillante, davvero: vendere “illiquid paper” agli ignari investitori come se fosse oro liquido.
Non stupisce che Cliffwater, grande gestore con circa 70 miliardi di dollari in private debt, la scorsa settimana abbia chiuso parzialmente le porte ai rimborso nel suo fondo di punta Cliffwater Corporate Lending Fund, dopo che le richieste di uscita avevano raggiunto il 14%. Vedete? Limitare è il mantra. Anche Morgan Stanley ha fatto lo stesso restringendo prelievi per quasi il 11% nel suo Northaven Private Income Fund.
Boaz Weinstein, sempre lui, ha confessato durante un’intervista di tenere d’occhio proprio Cliffwater più degli altri. Come dargli torto, visto il marasma in cui si trovano questi fondi.
Le meraviglie della “mentalità mark-to-market”
Saba Capital ha presentato un’offerta per comprare il 6,9% delle quote del Blue Owl Capital Corporation II (meglio conosciuto come OBDC II), un’azienda di sviluppo commerciale che si rivolge agli investitori retail americani e che recentemente ha fatto un “lifting” della sua politica di liquidità trimestrale, vendendo pezzi di prestiti diretti a fondi pensione nordamericani in uno spettacolare “secondary-style” deal per fornire un po’ di respiro alla liquidità degli investitori.
Tuttavia, il buon Haldea avverte che se la crisi di liquidità dovesse esplodere davvero, questo mercato secondario potrebbe non reggere il peso di un’ondata massiccia di riscatti. Insomma, non è abbastanza grande per affrontare un’apertura totale dei “rubinetti”. Ma per ora, grazie all’inventiva di certi soggetti, sembra che si stia tentando disperatamente di mettere insieme qualche goccia d’acqua per spegnere l’incendio.
Chris Kotowski, analista senior di Oppenheimer & Co., ha tirato fuori la perla: i limiti ai rimborsi non sono un problema ma una vera e propria caratteristica. Ma certo, perché questi fondi investono in prestiti illiquidi concepiti per essere tenuti fino alla scadenza – roba per pazienti dal sangue freddo, o per sognatori che si aspettano di uscire al momento del bisogno.
Kotowski si lamenta anche della mentalità “mark-to-market” di tanti commentatori, quelli che continuano a valutare questi strumenti come se fossero azioni da borsa, invece di accettare l’idea che il credito privato è un mondo a parte, con regole proprie. Che sorpresa!
